Высшая школа экономики






НазваниеВысшая школа экономики
страница3/6
Дата публикации22.01.2015
Размер0.88 Mb.
ТипДокументы
e.120-bal.ru > Финансы > Документы
1   2   3   4   5   6
Глава 3. Эмпирический анализ

    1. Особенности российского банковского сектора

Среди основных черт, присущих банковскому сектору в России, особо можно выделить следующие:

  • Низкая степень проникновения банковских услуг. Доля активов банков в ВВП России в 2011 г. составила 76,6%, данный показатель для Польши составил 90,7%, для Венгрии – 123,6%, для Чехии – 118,7%, для Болгарии – 102,1%2;

  • Высокая степень концентрации активов. На 50 крупнейших банков пришлось примерно 70% совокупного объема кредитов, выданных банками в России в 2011 г3. Совокупная доля трех крупнейших банков в 2012 г. составила 44,5%, а индекс Герфиндаля-Хиршнмана – 9684, что свидетельствует о высокой степени концентрации активов в банковском секторе. Однако некоторые исследователи полагают, что степень консолидации активов в российском банковском секторе нужно оценивать без учета Сбербанка, поскольку он представляет собой некий выброс в общей выборке. Без учета Сбербанка индекс Герфиндаля-Хиршмана значительно ниже – 274, а совокупная доля трех крупнейших банков – 27%5. Это говорит о том, что российский банковский сектор находится на стадии роста на кривой консолидации6, а следовательно, консолидация будет усиливаться;

  • Значительное присутствие государства, доминирование государственных банков. Наиболее крупным банком является государственный банк – Сбербанк, на него приходится 29%7 совокупного объема активов российского банковского сектора в 2012 г., на крупнейшие государственные банки в России, находящиеся в первой десятке по размеру активов (Сбербанк, ВТБ, Россельхозбанк, ВТБ24, Газпромбанк8) приходится более 55% совокупных активов банковского сектора. При этом доминирование государственных банков усиливается: так, в 2011 г. активы Сбербанка составляли 27% совокупных активов российского банковского сектора, а активы 5 крупнейших государственных банков – 51%9 совокупных активов российского банковского сектора;

  • Снижение присутствия иностранных банков. После финансового кризиса 2008-2009 гг. некоторые иностранные банки, например, Barclays Bank, HSBC, закрыли свои дочерние компании в России. Иностранные банки вынуждены соблюдать высокие стандарты корпоративного управления, которые диктуют им зарубежные материнские компании, при этом им достаточно сложно конкурировать с российскими частными и в особенности государственными банками. При этом некоторые исследователи, например, Caprio и Levine (2002), отмечают, что присутствие иностранных банков повышает качество управления и мониторинга в банковском секторе, поэтому уход иностранных банков с российского рынка может являться негативным сигналом.

  • Высокая активность на рынке облигаций. Банки являются наиболее активными заемщиками на рынке российских рублевых облигаций. Так, по данным информационного агентства Cbonds в период с 1997 г. по 2012 г. по объему эмиссии на банки и другие финансовые институты приходилось 40% рынка, при этом количество размещений рублевых облигаций компаний данного сектора составляло 37% от общего количества эмиссий. Для сравнения на долю компаний нефтегазового сектора приходилось всего 9% рынка по объему эмиссии за указанный период. Однако средний размер эмиссии компаний финансового сектора примерно в 2 раза меньше, чем у нефтегазовых компаний.

График 1. Доля финансовых компаний на рынке российских корпоративных облигаций

а) по объему эмиссии б) по количеству размещений

Источник: http://ru.cbonds.info/, период: 1997 г. – 2012 гг., расчеты автора

Таким образом, российский рынок банковских услуг на данный момент остается низко развитым, характеризуется высокой степенью концентрации активов, доминированием государственных банков, низкой долей иностранных банков и нуждается в долгосрочных источниках фондирования, в качестве которых могут выступать банковские облигации.

    1. Гипотезы

В данной работе был проведен анализ трех ключевых вопросов, касающихся спрэдов банковских облигаций:

  1. насколько эффективность механизмов корпоративного управления важна для держателей банковских облигаций в условиях наличия значительного банковского регулирования и надзора;

  2. в какой степени инвесторы учитывают факторы, касающиеся выдачи кредитов – основного продукта банков, качество которого трудно оценить (в особенности внешнему инвестору) в силу того, что банки управляют рисками своих заемщиков;

  3. в какой степени доступ к поддержке со стороны Центрального банка влияет на стоимость заимствований банка на рынке облигаций, ведь банкротство банка в отличие от банкротства компании нефинансового сектора несет в себе системный риск, и государство с большей вероятностью может оказать существенную поддержку банку, находящемуся в предбанкротном состоянии, особенно если он достаточно крупный.

Для проведения анализа указанных выше вопросов были выдвинуты три основных гипотезы.

Первая гипотеза заключается в том, что даже при наличии механизмов банковского регулирования и надзора для инвесторов (в данном случае владельцев облигаций) все равно важно, насколько хорошо осуществляется мониторинг внутри самого банка, поскольку указанные механизмы могут быть несовершенными и нуждаться в дополнении другими механизмами (рыночными, корпоративными и т.п.) Так, некоторые банки концентрируют свое внимание на ряде формальных показателей (к примеру, таких, как норматив достаточности капитала), чтобы соответствовать требованиям регулятора и сохранять лицензию, и не уделяют внимания качеству управления банком. Эта гипотеза будет проверена следующим образом. Если даже при включении основных показателей, которые регулируются государством, переменные, отражающие качество корпоративного управления будут значимыми, а зависимость между спрэдами облигаций и данными переменными будет обратной, то это будет означать, что гипотеза подтверждается и что банки с хорошим качеством корпоративного управления могут занимать средства на рынке облигаций под меньший процент (с учетом того, что спрэды облигаций на вторичном рынке могут служит неким ориентиром для ставки купона на первичном рынке), чем компании с низким качеством корпоративного управления.

Вторая гипотеза касается недостаточной прозрачности основного банковского продукта – кредитов – и состоит из двух частей. Для инвесторов должно быть важно, кто в наибольшей степени ответственен за выдачу кредитов, а также то, кому они выдаются.

Решение о выдаче кредита принимается менеджерами, однако при этом значительное влияние на менеджмент при выдаче кредитов может оказывать собственник. Первая часть гипотезы состоит в том, что рынок облигаций воспринимает наличие крупного собственника среди акционеров компании как положительный знак против альтернативной гипотезы о том, что наличие крупного собственника негативно воспринимается владельцами облигаций. Часть исследователей (например, Levine (2004)) полагает, что наличие крупного акционера может оказать негативное воздействие, поскольку он может склонять менеджмент к большему риску при выдаче кредитов. Если же наиболее крупным собственником является предприятие или единоличный бенефициар, связанный с крупным предприятием (например, он является его акционером, входит в состав совета директоров или правления и т.п.), то такой собственник может оказывать давление на менеджеров и вынуждать их выдавать кредиты этому предприятию на нерыночных условиях, а впоследствии оно может нарушать порядок их возврата. Таким образом, следуя данной логике, наличие крупного собственника должно повышать размер спрэда облигаций банка.

Однако другие исследователи полагают, что у крупного собственника будет больше стимулов осуществлять контроль за тем, кому выдаются кредиты, поскольку это существеннее скажется на его благосостоянии, чем на благосостоянии миноритарных инвесторов. Так, Laeven (2001) также пришел в выводу о том, что начиная с определенного уровня доли собственника в акционерном капитале (обычно это соответствует как минимум 50%), ему становится не выгодно выдавать кредиты предприятиям, бенефициаром которых он является, на нерыночных условиях и не возвращать их, поскольку снижение стоимости его доли будет существеннее, чем выгода от получения такого кредита. Некоторые исследователи (Caprio и Levine (2002), Arun и Turner (2003)) также отмечают, что в силу специфики основного банковского продукта (кредитов) множеству мелких собственников может быть сложнее и дороже осуществлять мониторинг действий менеджмента при выдаче кредитов, чем одному крупному собственнику. Таким образом, согласно описанной выше логике наличие крупного собственника снижает спрэды банковских облигаций.

Таким образом, в данной работе будет протестировано то, является ли наличие крупного собственника позитивным или негативным фактором для владельцев облигаций. Для того чтобы осуществить тестирование, в регрессионной модели будет учтен показатель доли наиболее крупного собственника в акционерном капитале компании.

Также, как было упомянуто ранее, важно то, кому банк выдает кредиты. Многие российские банки (в особенности государственные банки) выдают кредиты связанным сторонам. Поэтому вторая часть гипотезы заключается в том, что владельцы облигаций воспринимают выдачу кредитов связанным сторонам как негативный знак. Некоторые исследователи, например, Laeven (2001) полагают, что подобные кредиты зачастую могут выдаваться на нерыночных условиях и впоследствии не возвращаться. Т.е. выдача кредитов связанным сторонам воспринимается как негативный знак. Однако другие исследователи, например, Perotti и Gelfer (1999), утверждают, что в силу наличия значительной асимметрии информации как одной из особенностей банковского сектора (заемщик лучше осведомлен о своем финансовом состоянии, чем банк, и может быть склонен к недобросовестному поведению) банку важно хорошо знать заемщика, которому он выдает кредит. Поэтому выдача кредитов связанным сторонам, о которых банк в значительной степени осведомлен, может смягчать проблему информационной асимметрии в банках. Т.е. выдача кредитов связанным сторонам может восприниматься рынком как позитивный знак.

Наконец, третья гипотеза затрагивает еще одну особенность банков, а именно то, что в случае возникновения предбанкротной ситуации Центральный банк может потенциально «спасти» такой банк. В этом случае важно понять то, готов ли Центральный банк прийти на помощь данному банку. В качестве индикатора поддержки со стороны Центрального банка в данной работе был использован показатель задолженности перед Центральным банком. Значительный объем задолженности перед Центральным банком, как правило, может возникать у крупных банков, имеющих системное значение, что повышает вероятность их поддержки Центральным банком. Таким образом, в данной работе проверяется гипотеза о том, что рост задолженности перед Центральным банком является позитивным знаком для рынка (Центральный банк готов оказывать поддержку данному банку, поэтому ему в меньшей степени грозит банкротство) против альтернативной гипотезы о том, что это воспринимается рынком облигаций как негативный знак (инвесторы понимают, что у банка существуют некие проблемы). При этом также важно оценить, останутся ли значимыми переменные, характеризующие качество управления в банке, при добавлении индикатора государственной поддержки.

Тестирование описанных выше гипотез осуществлялось на основе построения регрессионной модели. Выборка, на основе которой осуществлялось тестирование, рассматривается в разделе 3.3. Факторы, которые были включены в регрессионную модель, описаны в разделе 3.4. Результаты тестирования данных гипотез приведены далее в разделе 3.5.

    1. Выборка

В состав выборки вошли 47 рублевых облигаций, выпущенных 23 банками, осуществляющими свою деятельность в России. Исследование проводится на основе данных за период с января 2007 г. по июнь 2012 г. Данные по различным параметрам облигаций (срок до погашения, условия погашения и т.п.), а также по доходностям к погашению были получены из базы данных Bloomberg.

Облигации были отобраны на основе следующих критериев:

  1. они должны быть единовременно погашаемыми, т.е. не должны быть отзывными, возвратными или конвертируемыми;

  2. они не должны быть субординированными или структурными;

  3. они должны иметь фиксированный купон;

  4. они должны быть выпущены банком, осуществляющим свою деятельность в России;

  5. они должны быть номинированы в рублях.

Если бы условия 1, 2 и 3 не выполнялись, то такие характеристики облигации могли бы существенно повлиять на ее цену. Так, например, премия за риск по отзывным облигациям должна быть выше, чем премия за риск по единовременно погашаемым облигациям, поскольку отзывные облигации несут в себе дополнительный риск для инвестора.

В качестве зависимой переменной в данной работе используются спрэды корпоративных еврооблигаций на вторичном рынке. Спрэды, а не доходности облигаций были выбраны в качестве объясняемой переменной, потому что использование спрэдов позволяет сконцентрировать внимание на анализе той рисковой составляющей доходности, которая имеет отношение к конкретному банку, а не к экономике в целом.

В качестве бенчмарка для расчета спрэдов была использована кривая бескупонной доходности на рынке ГКО-ОФЗ, рассчитываемая ММВБ на каждый день. Кривая бескупонной доходности по государственным ценным бумагам (или G-кривая) представляет собой набор бескупонных доходностей для различных сроков до погашения, которые рассчитаны на основе производимых сделок с государственными облигациями различных выпусков на вторичном рынке. Основными преимуществами использования кривой бескупонной доходности в качестве бенчмарка по сравнению с доходностью до погашения государственных облигаций (ОФЗ) являются возможность нивелирования эффекта купона на ставку бенчмарка и нейтрализация эффекта структуры выплат по облигации, что позволяет исключить влияние особенностей конкретной государственной облигации на величину бенчмарка.

Облигации, обращающиеся на вторичном рынке, были выбраны в качестве объекта анализа, по следующим причинам:

  • спрэды облигаций банка на вторичном рынке отражают потенциальную стоимость облигационных заимствований на первичном рынке: более низкие спрэды облигаций эмитента на вторичном рынке характеризуют его как надежного заемщика и позволяют ему занимать деньги на первичном рынке под более низкий процент;

  • чем более ликвиден вторичный рынок облигаций эмитента и чем более активно торгуются его облигации, тем больше вероятность успешного размещения последующих выпусков облигаций на первичном рынке;

  • изменения спрэдов облигаций на вторичном рынке более своевременно отражают изменения в управлении банком, что позволяет быстрее «улавливать» и анализировать связь между спрэдами облигаций и качеством управления банка.

Среди банков, вошедших в состав выборки, два являются банками с государственным участием (ВТБ, Россельхозбанк) и два являются квази-государственными, поскольку их основным акционером является компания, контрольным пакетом акций в которой владеет государство (Газпромбанк, ТрансКредитБанк). Все эти банки в последующем анализе будут отнесены к группе «Государственные банки», т.к. квази-государственные банки также могут рассчитывать на значительную поддержку со стороны государства, а следовательно, воспринимаются инвесторами как государственные. Семь банков в составе выборки являются дочерними компаниями иностранных банков (РайффайзенБанк, Кредит Европа Банк, Росбанк, Русфинанс Банк, ДельтаКредитБанк, ЮниКредит Банк, БНП Париба). Эти банки будут отнесены к группе «Иностранные банки». Остальная часть выборки представлена двенадцатью частными банками.

1   2   3   4   5   6

Похожие:

Высшая школа экономики iconА. С. Ахременко (ниу высшая школа экономики, ), А. П. Петров (ниу...
Может ли политическая пропаганда влиять на экономический рост: к формальной динамической модели1

Высшая школа экономики iconНациональный исследовательский университет «высшая школа экономики»...
Библиотека (далее по тексту Подразделение) является структурным подразделением Национального исследовательского университета «Высшая...

Высшая школа экономики iconТехническое задание на оказание услуг по подключению и обеспечению...
«Программы развития государственного образовательного бюджетного учреждения высшего профессионального образования «Государственный...

Высшая школа экономики icon«Высшая школа экономики» положение
«Высшая школа экономики» (далее – ниу вшэ) и определяет правовой статус Проектно-учебной лаборатории «Бизнес-инкубатор Высшей школы...

Высшая школа экономики iconАнализ инвестиционной привлекательности развивающихся рынков корпоративных...
Теплова Т. В., доктор экономических наук, профессор кафедры фондового рынка и рынка инвестиций факультета экономики ниу «Высшая школа...

Высшая школа экономики iconРегламент установления преподавательских надбавок в Национальном...
Данный Регламент вводится с целью усиления стимулирования достижений в преподавании путем введения специальных надбавок для лучших...

Высшая школа экономики iconЕ. В. Савицкая экономика для менеджеров учебно-методическое пособие
Мва, обучающихся по специальностям «Стратегический менеджмент» и «Финансы» / Е. В. Савицкая; Гос ун-т – Высшая школа экономики, Высшая...

Высшая школа экономики iconЕ. В. Савицкая экономика для менеджеров учебно-методическое пособие
Мва, обучающихся по специальностям «Стратегический менеджмент» и «Финансы» / Е. В. Савицкая; Гос ун-т – Высшая школа экономики, Высшая...

Высшая школа экономики iconНациональный исследовательский университет «высшая школа экономики»...
«Высшая школа экономики» (далее по тексту ниу вшэ) и определяет правовой статус Института статистических исследований и экономики...

Высшая школа экономики iconВысшая школа урбанистики положение
«Национальный исследовательский университет «Высшая школа экономики» (далее – ниу вшэ) и определяет правовой статус проектно-учебной...






При копировании материала укажите ссылку © 2016
контакты
e.120-bal.ru
..На главную